2005-11-23 三
——深振业(000006)放弃认沽权利 明确管理层股权激励
深振业(000006)今日公告称，经与非流通股股东积极沟通，公司股权分置改革方案取消认沽权利，对价水平由原来的10送1.2股调整为10送2股。
其原来设计的认沽权利为：建设投资向股权分置改革方案实施股权登记日登记在册的全体流通股股东按每10 股流通股送1.27 份的比例免费派送只行权不交易的认沽权利。行权价格：1 份认沽权利可按4 元/股的价格向建设投资出售1 股流通股。行权期间：股权分置改革方案实施后公司股票恢复交易的第一个交易日起2 个月内的任一交易日。流通股股东未在行权期间行权的自动放弃该认沽权利。流通股股东行权向建设投资出售的流通股股份自股权分置改革方案实施之日起8 个月后方可交易或转让。根据二叉树的数值方法，该认沽权利的理论价值估计为0.3933 元/份。因此，流通股股东获得的认沽权利总价值为7,866,000 元。按照股改后的公允股价3.74元折算为2,103,209 股，相当于流通股每10 股获送0.13 股股份对价。
这是继深纺织取消认购权利后，被称为准认股权证的“认股权利”再次未能实现。深纺织的认购权利方案为控股股东向流通股东免费派送认股权利，流通股股东每持有10 股流通A 股有权以每股1.7 元的认购价格向投控公司认购5.25 股股份。该认股权利行权期间为自股权分置改革方案实施之日起期满一年后的5个交易日内。修改后为送股部分由原方案的10送2.5提高至10送4，取消送出认股权利。
对于深纺织的认购权利被取消，我认为是理所当然的。投资者担心的是股价下涨，所以必然欢迎通过认沽权利来锁定损失，因而不会对认购权利太感兴趣（而且与认购权证不同，其不能交易）。对于深振业的认沽权利，我还是看好的，只想到其沟通后会通过增加赠送认沽权利份数的方式来提高对价水平，更大程度上锁定流通股东的损失，但没想到还是被更简单的送股所取代了。
调整后的方案还设置了增持计划，即：在股权分置改革方案实施后的2个月内，深圳市国资委投入资金8000万元择机增持公司流通股股份，直至8000万元资金用尽。深圳市国资委在增持股份计划完成后的6个月内不出售所增持股份。
外，新方案还明确了管理层股权激励计划：深圳市国资委将其拥有的深振业A总股本6％的股份，分三年出售给公司管理层，出售价格为2005年中期每股净资产，管理层每年在实施股权激励计划之前必须按出售价格的15％预先向公司交纳风险责任金。管理层认股条件和风险责任金等约束和激励计划的具体规则将由该公司董事会另行制定。该方案符合我以前总结的由深圳市国资委主导的国企管理层股权激励的“深圳模式”（深纺织、特发信息、ST特力）。
——冠城大通(600067)：重组后公司股改方案 低送股加追送、增持、利润分配承诺
冠城大通股改方案今日公告，非流通股股东向流通股东每10股支付1股股份；同时控股股东做出多项承诺：
1、在股改实施后，如果冠城大通2005至2007年度净利润的年复合增长率低于30％，或者这三年中任一年度财务报告被出具非标准审计意见，盈榕投资将按照现有流通股股份每10股送1股的比例执行对价安排。
2、在股改方案通过后的12个月内，将通过上海证券交易所集中竞价的交易方式增持不少于冠城大通当前总股本10％的社会公众股。
3、在实施本次股改方案后，将在2005年－2007年每年的年度股东大会上提出利润分配比例不低于冠城大通当年实现的可分配利润30％的利润分配议案，并保证在股东大会表决时对该议案投赞成票。
公司保荐机构认为，冠城大通控股股东作为重组方，收购冠城大通并将房地产业务注入公司，其持股成本高，对公司的发展贡献大；公司的股本结构特殊，非流通股比例低，流通股比例高，且控股股东持股比例低。
——G华泰（600308）：自然人（管理层）收购母公司（集体企业）
山东华泰纸业股份有限公司今天公告《收购报告书摘要》，报告书披露：
[收购人及持股情况]
李建华等十九位自然人目前均持有G华泰的股份。截至本报告书签署日，收购人及其直系亲属合计持有G华泰856，505股股份，占总股本的0.2849%。
李建华等十九位自然人目前分别在华泰集团、G华泰及其子公司担任职务；
截至2005年11月9日《G华泰股权分置改革实施公告》公告之日收购标的方华泰集团持有G华泰83，761，561股股份，占总股本的27.9%的股份。2005年11月2日相关股东会议审议通过的《山东华泰纸业股份有限公司股权分置改革方案》，华泰集团承诺在股权分置改革方案获得相关股东会议批准实施后两个月内，若公司股票收盘价低于8.6元，则自次一交易日起，华泰集团将通过证券交易所集中竞价的方式增持公司股份，直至增持数量达到1300万股，或公司股票价格不低于8.6元，并承诺在增持股份计划完成后的六个月内不出售所增持的股份。2005年11月14日，G华泰股票收盘价为7.8元，2005年11月15日起华泰集团履行其股份增持的承诺，通过证券交易所集中竞价的方式增持G华泰股份5，854，928股，占总股本的1.95%。截至《收购报告书(摘要)》公告之日，华泰集团共持有G华泰股份89，616，489股，占总股本的29.85%。
[华泰集团改制的具体方案]
根据山东省政府关于集体企业改制的精神，充分考虑了李建华等十九位自然人多年来对华泰集团的贡献，经大王镇政府批准(大政发〔2005〕85号)，将大王镇政府持有的华泰集团13800万元出资额中的6320万元(占注册资本的40%)以16179.33万元的价格转让给公司经营者个人李建华；将持有的3160万元(占注册资本的20%)以8089.67万元的价格转让给公司领导班子成员王洪祥、吴克孟、朱万亮、李刚等18位自然人。2005年6月30日，华泰集团注册资本15828万元，总资产713499万元，净资产106762万元。
大王镇政府与李建华等十九位自然人于2005年11月21日分别签署了《股权转让协议》。根据协议，李建华等十九位自然人应在协议生效之日起6个月内向大王镇政府支付各自所应支付转让款，合计24269万元，以获得华泰集团对应的权益。
[资金来源]
收购资金来源为个人自筹资金3000万元，个人信托贷款21269万元。2005年11月21日李建华先生代表十九位自然人与山东省国际信托投资有限公司签署了《信托贷款意向合同》。根据《信托贷款意向合同》，贷款总金额为19269万元人民币，年利息5.76%，贷款期3年，到期还本利息，经双方协商同意可以展期。信托借款未以上市公司股票提供质押担保。（报告书列示借款明细表）（疑问：以什么担保？）
贷款的还款来源主要为：个人及家庭薪金收入、收购后从华泰集团有限公司获得的分红收益，其他投资收入。其对贷款的偿还能力说明如下：
(1)个人薪金收入（报告书列示个人薪金情况表）
(2)收购后从华泰集团获得的分红收益：以2005年为例，华泰集团2005年上半年实现净利润2892万元，扣除应提取的法定公积金和法定公益金，预计2005年实现可分配利润为4916万元。华泰集团2005年期初尚有未分配利润16067万元。收购人60%的权益可分红12590万元。
(3)其他投资收入：李建华等19位自然人均持有G华泰的股份。根据G华泰已经实施的股权分置改革方案，华泰集团承诺将在公司2005年、2006年、2007年年度股东大会提出现金分红议案并投赞成票，保证每年现金分红不低于当年实现可分配利润的30%。华泰集团还承诺，在2005年、2006年、2007年净利润分别低于32518万元、37937万元、43357万元，将实施股份追送计划。以2005年为例，李建华等19位自然人持有G华泰的股份可分红18.78万元。
综上所述，2005年度收购人的个人薪金收入、收购后从华泰集团获得的分红收益、其他投资收入合计可达12868万元，税后约10294万元(均按20%估算)，已占贷款本息和24944.28万元的41%。因此，李建华等十九位自然人的收入状况可以保证他们具有还款能力。
[其它]
本次收购须经中国证监会审核无异议后方可进行；如果因华泰集团履行股权分置改革的增持承诺导致其所持G华泰的股份超过30%，收购人还需申请中国证监会豁免其履行要约收购的义务。
鉴于李建华等十九位自然人中有十六位为G华泰的现任高管人员，依据《上市公司收购管理办法》的规定，G华泰已经聘请国联证券有限责任公司为本次收购出具独立财务顾问报告。
（《上市公司收购管理办法》第十五条：管理层、员工进行上市公司收购的，被收购公司的独立董事应当就收购可能对公司产生的影响发表意见。独立董事应当要求公司聘请独立财务顾问等专业机构提供咨询意见，咨询意见与独立董事意见一并予以公告。财务顾问费用由被收购公司承担。）
——金城股份（000820）：以资抵债
金城造纸股份有限公司今天公告《关于金城造纸（集团）有限责任公司以非现金资产抵偿占用资金报告书（草案）》，报告书披露：
[基本情况]
公司的控股股东集团公司因历史原因，长期经营性和非经营性占用本公司大量资金。截至2005 年6 月30 日，集团公司占用资金累计余额583,140,000 元。集团公司因经营状况恶化，债务包袱沉重，效益不佳，资金短缺，无力以现金清偿或变卖资产偿还上述债务。为充分保护公司及中小股东的利益，经多方协商，地方政府同意将辖区内的大凌河河滩地土地使用权划拨给集团公司，集团公司办理土地出让手续后抵偿上述占用资金。
本次以资产抵债事项已取得锦州市国资委批准，尚需中国证监会及其派出机构核准，需按严格的法律程序进行。本次以资产抵债能否取得审批机关的核准存在不确定性。
本次以资产抵债议案已获公司第五届董事会第四次会议审议，同意将该议案提交给公司临时股东大会表决，关联股东（即控股股东）应回避表决。股东大会是否批准以资产抵债事项存在不确定性。
本次以资产抵债不涉及公司核心业务的变化。公司需每年投入一定资金种植速生杨，所需投入资金对公司主业盈利能力的影响较小。种植的杨木进入轮伐期后产生的经济效益将有利于本公司的经营业绩提升。
截至2005 年6 月30 日，集团公司占用本公司资金累计余额583,140,000元，拟计提的资金占用费为5,121,730 元，两项合计588,261,730 元。集团拟将18,033,689.3 平方米的河滩地使用权评估作价偿还上述欠款。根据大连博合不动产评估咨询有限公司出具的博合土估字『2005』1071 号－1 评估报告，该18,033,689.3 平方米河滩地的土地使用权评估值为590,000,000元人民币。资产抵债超额部分1,738,270 元，本公司将以等额资产予以支付，不影响公司现金流，不会给公司制造债务负担。本次以资产抵债实施后，公司其他应收款减少583,140,000 元，2005年初未分配利润增加2,900,755 元，2005 年度财务费用冲减2,220,975 元；其他长期资产增加590,000,000 元，其他应付款增加1,738,270 元。
根据大连博合不动产评估咨询有限公司出具的博合土估字『2005』1071号－1 评估报告，采用收益还原法和成本逼近法分别进行计算。收益还原法下，假设该宗土地出租有经济收益适宜采用收益还原法进行估价。根据市场调查当地同类土地出租租金一般为每年每平方米4.10 元,土地还原率为5%，每年需支付的土地使用税为年租金额的12%，需支付的年管理费为同类土地年租金的3%，租期15 年，评估时设定土地使用权年期50 年，计算出的总地价为：595,100,000 元。成本逼近法下，通过对委估宗地所地区域土地利用状况调查，以及对于附近地区近期土地取得费用资料分析，确定宗地价格。土地价格=[土地取得费+相关税费+土地开发费+利息+利润+土地增值收益] ×年期修正系数。计算出总地价为：584,600,000 元。取两种评估方法的算术平均值作为土地价格，则评估宗地在估价基准日2005 年10 月14 日，在正常市场条件及设定的用途开发条件、土地使用权使用年限等条件下，国有土地使用权的价格为：单位地价：32.71 元/平方米，总地价：590,000,000 元。
[资金占用费的计算]
经双方协商，在考虑控股股东自身承受能力的情况下，决定对集团公司的非经营性占用资金以1 年期银行存款利率2.25%计算资金占用费，作为对上市公司的补偿，金额合计5,121,730 元。
由于资金占用起始时间较长，借款笔数较多，期间的借款还款次数频繁且时间长短差异较大，按累积数计算占用费较复杂，故在保护本公司和中小股东利益的前提下，按全年平均资金占用数计算，2005 年度因资金未归还仍按全年计算：
1、 2003 年度占用资金56,880,000 元计提1,250,830 元；
2、 2004 年度占用资金89,780,000 元计提1,649,925 元；
3、 2005 年度占用资金107,640,000 元计提2,220,975 元。
上述合计5,121,730 元。
——资产证券化试点的税收问题
美国是资产证券化最发达的国家。2004年美国债券市场未清偿余额中，MBS为5.4万亿美元，ABS为1.8万亿美元，合计为7.2万亿美元，而国债仅为3.9万亿美元。2003年，ABS发行量为4891亿美元，MBS发行量3.2万亿美元，而国债发行量为7452亿美元。
中国人民银行日前发布的《2005年中国金融稳定报告》指出，我国商业银行存贷期限结构错配比较突出，建议通过推动中长期贷款证券化试点、发行次级债等措施，化解潜在风险。报告说，商业银行长短期贷款结构分布不合理，中长期贷款主要依靠短期资金来源支持，同时，近一半以上的流动资金贷款也被用在流动资金用途之外。近年来，商业银行资产长期化、负债短期化的趋势日益明显。数据显示，截至今年9月底，全部金融机构活期储蓄存款余额和定期储蓄存款余额的比例达51％左右，比去年同期降低了3个百分点，比2000年提高近12个百分点；与此同时，中长期贷款余额和全部贷款余额的比例则从去年9月的38％上升到44％，比2000年提高近20个百分点。报告指出，要解决商业银行存贷期限结构错配问题，要推行中长期贷款证券化，有效降低中长期贷款比例。其次，在商业银行的负债方面，允许其发行次级债券、一般性金融债券等长期负债工具，增加长期资金来源，提高主动负债的能力。此外，还要大力发展中长期企业债券市场和股票市场，研究抑制商业银行中长期贷款过度扩张的机制和手段，加大商业银行资产负债比例管理的监管压力。
目前建行和国开行的资产证券化试点基本上只剩下最后一道关口，即在税收问题上需要与财政和税务部门“讨价还价”。
在当前我国的税法框架内，证券化所涉及的主要税种有三项，营业税、所得税和印花税。三者将决定证券化产品的成本和投资收益。
首先是营业税的确定。委托人将资产转移给SPT（特殊目的信托，即以信托方式构造SPV）是否需缴纳营业税。
其次是所得税问题。SPT是否应作为纳税主体？投资人的投资收益属于什么收益，是否允许免征20％所得税。
最后是印花税问题。一方面，在签订相关合同(如信托合同)时，是否应缴印花税。另一方面，发售、买卖证券化产品，是否征收印花税。如果比照基金的税收政策，目前投资者申购赎回开放式基金单位，以及买卖封闭式证券投资基金时，都免征印花税。
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