2006-10-16 一
——S成建投（成都建投，600109）：国金证券借壳上市
成都城建投资发展股份有限公司2006年10月14日公告《第六届董事会第二十七次会议决议公告》、《重大资产置换暨非公开发行股票收购国金证券有限责任公司控股权报告书摘要（草案）》、《收购报告书（摘要）》，今天公告《股权分置改革说明书》，启动国金证券借壳上市工作。
董事会审议通过的《关于公司与长沙九芝堂集团有限公司等进行重大资产置换的议案》：
公司拟以全部资产与负债与长沙九芝堂集团有限公司（以下简称"九芝堂集团"）、湖南涌金投资(控股)有限公司（以下简称"湖南涌金"）和四川舒卡特种纤维股份有限公司（以下简称"舒卡股份"）所持有的国金证券有限责任公司（以下简称"国金证券"）合计51.76%股权进行置换。
置出资产作价以经四川华衡资产评估有限公司对公司2006年6月30日净资产评估值加评估基准日至交割日的期间损益为准；拟置入公司的国金证券51.76%股权作价参考独立财务顾问出具的国金证券估值报告，以双方协商确定并经股东大会表决通过的交易价格为准。置换差价部分由公司向上述特定对象非公开发行不超过7500万股新股作为支付对价，每股发行价格为6.44元。其中，国金证券第一大股东--九芝堂集团，代表资产置入方单方面以其持有国金证券股权置换出公司全部资产及负债。该资产置换工作完成后，公司拥有国金证券51.76%的股权。
本议案尚需公司股东大会审议通过，经国金证券其他股东同意并放弃同等条件下的优先购买权并经中国证券监督管理委员会核准后方可实施。
董事会审议通过的《公司拟用非公开发行新股的方式支付资产置换差价的议案》：
截至2006年6月30日，公司净资产的审计值为19785.15万元。评估值为22224.17万元，交易作价为评估值加评估基准日至交割日的期间损益；拟置入公司的国金证券51.76%股权作价为6.62528亿元。置换差价部分由公司向九芝堂集团、湖南涌金和舒卡股份非公开发行不超过7500万股新股作为支付对价，每股发行价格为6.44元。
董事会审议通过的《关于提请股东大会审议免于以要约方式增持股份的申请的议案》：
本次资产置换后，九芝堂集团及湖南涌金通过受让成都市国资委持有的本公司股份和认购本公司非公开发行的股票，其拥有的本公司股权将超过30％，同时其承诺36个月不转让拥有的本公司股份，符合《上市公司收购管理办法》中申请豁免要约收购的条件。为了本次资产置换和非公开发行股票方案的顺利实施，提请公司的股东大会同意九芝堂集团及湖南涌金免于发出收购要约。
《重大资产置换暨非公开发行股票收购国金证券有限责任公司控股权报告书摘要（草案）》披露：
[估值]
国金证券的估值并非根据资产评估报告，而是根据由财务顾问（证券公司）出具的估值报告，估值方法主要采取相对估值法和绝对估值法。
国金证券的估值水平在16.6－17.37亿元的区间。根据国金证券预测并承诺的06、07、08年业绩，在16.6－17.37亿元的区间内，国金证券市净率（PB）相当于2006年2.75-2.90倍；2007年2.34-2.45倍；2008年1.93-2.02倍；市盈率（PE）相当于2006年18.44-19.30倍，2007年15.09-15.79倍，2008年11.07-11.58倍。
为切实保障上市公司现有股东利益，九芝堂集团承诺：扣除因收购其他证券公司或证券经营类资产所产生损益，若国金证券2006年度、2007年度、2008年度未实现盈利预测报告所披露净利润90,143,085.79元、110,581,967.92元和151,884,466.70元，则对于该三年合计预测净利润与合计实际净利润的差额部分，由九芝堂集团以现金方式补足。
参考估值报告，国金证券的整体价值在16.6-17.37亿元之间。经交易各方协商确定，国金证券整体价值作价12.8亿元，相当于合理市场估值下限的77.11%。本次拟置入的国金证券51.76%的股权作价6.62528亿元。
[《资产置换协议》]
1、交易价格及定价依据
（1）拟置出资产的定价原则和交易价格
根据四川华衡出具的川华衡评报〔2006〕122号《资产评估报告书》，本次拟置出资产的资产总额账面值为40,943.18万元，负债总额账面值为21,158.03万元，净资产账面值为19,785.15万元，净资产评估价值为22,224.17万元。协议各方同意以此作为定价依据，并考虑评估基准日至置出资产交割日期间置出资产发生的损益，经协商作价为上述评估值22,224.17万元加评估基准日至置出资产交割日期间置出资产发生的期间损益。
（2）国金证券51.76%股权的定价原则和价格
国金证券的整体价值在16.6-17.37亿元之间。经交易各方协商确定，国金证券整体价值作价12.8亿元，相当于合理市场估值下限的77.11%。本次拟置入的国金证券51.76%的股权作价6.62528亿元。
2、支付方式
（1）成都建投将现有全部资产及负债转让给九芝堂集团、湖南涌金和舒卡股份，九芝堂集团承接全部置出资产；
（2）九芝堂集团、湖南涌金和舒卡股份以其合法持有的国金证券51.76%的股权作为置入资产转让给成都建投；
（3）成都建投与九芝堂集团、湖南涌金和舒卡股份进行本次置换的差额由成都建投发行不超过7500万股份予以支付，每股价格6.44元。
3、本次资产置换行为的生效条件
《资产置换协议》自各方签署之日起成立，在下列条件全部成就之日起生效：
（1）国务院国资委批准成都市国资委向九芝堂集团转让其持有的成都建投47.17%的股份。
（2）证监会批准本次资产置换和九芝堂集团收购成都建投47.17％股份并豁免要约收购义务。
（3）成都建投董事会、股东大会审议通过本次资产置换方案，成都建投相关股东会议审议通过股权分置改革方案。
4、交易标的的交割
（1）置出资产交割日
协议各方同意，置出资产由锦城投资在置出资产交割日直接从成都建投接收。
协议各方承诺，在本协议生效后将根据置出资产的具体情况协商确定交割日，但该交割日最迟不得晚于本协议生效后的第90日。各方应负责办理各项资产和负债的移交给锦城投资的手续，其中，置出资产中涉及股权、土地、房屋及其他应当依法办理过户登记或变更权属证明的，各方应当负责办理相关过户及权属证明的变更手续。
在置出资产交割日前，成都建投应就置出资产及负债另行编制资产、负债的移交清册，并经锦城投资确认。
（2）置入资产交割日
协议各方同意，自本协议生效后10日内（遇节假日顺延），协议各方的授权代表共同依法办理置入股权的登记过户手续。
5、过渡期损益安排
协议各方同意，自本次资产置换签署之日至交割完成之日为过渡期。
（1）鉴于置入股权的定价依据为国金证券市值的合理估价，各方同意，不再根据置入股权的期间损益调整置入股权的置换作价。
（2）鉴于置出资产的结算作价已考虑评估基准日至置出资产交割日期间置出资产发生的损益，各方同意根据评估值22,224.17万元加评估基准日至置出资产交割日期间置出资产发生的期间损益调整结算作价金额。
6、置出资产所涉及的债权债务和人员安置
根据《资产置换协议》，该协议各方对置出资产涉及的债权债务处置作出以下约定：
（1）成都建投的置出资产中所涉及的债权债务（包括置出资产涉及的所有合同的权利义务及或有负债），由锦城投资承继。成都建投应就置出资产所涉及的债权的转移履行通知债务人的义务；并就置出资产所涉及的债务的转移及时争取获得债权人的书面同意。对于债权、债务的转移如需对相关合同的主体进行变更的，成都建投应积极与该等合同的相对方进行协商并及时变更。
（2）对于在《置出资产评估报告》之外，置出资产交割日之前新发生的债务，成都建投应积极争取在置出资产交割日之前予以偿还，在置出资产交割日之前无法偿还的债务，成都建投应当按照本条第（1）款的约定履行相关义务。
（3）除相关债权人已明确同意转移到锦城投资的债务，成都建投截止到置入资产交割日的其余债务（包括或有负债），由锦城投资负责向相关债权人进行清偿。当债权人向成都建投主张债权时，由锦城投资代成都建投进行偿还；如果成都建投已先行偿还，锦城投资应将成都建投已偿还部分和成都建投因此支付的偿债费用支付给成都建投。同时，城投集团对锦城投资的上述债务偿还义务承担连带保证责任。
根据《资产置换协议》，该协议各方对置出资产涉及的置出资产涉及的人员安置方案作出以下约定：
根据《资产置换协议书》，该协议各方同意，根据"人员随资产走"的原则，在《资产置换协议书》生效后，与成都建投置出资产相关的员工进入锦城投资，并由其进行安置，包括但不限于依法与员工重新签订劳动合同，为员工办理各项社会保险以及其他依法应向员工提供的福利等。
[国金证券整体上市计划]
（一）国金证券整体上市计划方案
国金证券作为一个公司整体，其公司价值是唯一的，只是会因经营管理及市场环境变化等原因存在时高时低的情况。成都建投持有的国金证券股权价值与其他股东持有股权价值具有相同的判断基础，成都建投未来将基于此，并考虑到上市流通等客观因素，向国金证券其他股东非公开发行新股实现吸收合并(国金证券未进入成都建投的股权价值按照九折作价)。
（二）九芝堂集团对于国金证券未来实现整体上市的承诺
九芝堂集团在本次《股权分置改革说明书》慎重承诺，在本次股权分置改革成功完成后，自政策法规允许成都建投申请发行新股（或可转换公司债券）之日起十八个月内，由九芝堂集团负责协调成都建投及国金证券其他股东，通过整体收购或吸收合并方式实现国金证券整体上市。
若该承诺未实现，则由九芝堂集团向流通股股东追送股份一次，总计137.5万股（即相当于向现有流通股股东每10股支付0.5股）。在成都建投实施送股、资本公积金转增股份、全体股东按相同比例缩股等不影响股东之间股权比例的变更事项后，追加对价股份总数相应调整；在成都建投实施增发、配股、可转换债券转股等影响股东之间股权比例的变更事项后，追加对价股份总数不做调整。
本次追加对价安排在触发追送条款后即执行，执行后此承诺自动失效。
（三）国金证券未来整体上市涉及的业务资格及经营牌照变更事宜
本次交易是国金证券整体上市计划的第一步，本次交易完成后，成都建投将控股国金证券。对于本次未置入成都建投的国金证券48.24%股权，九芝堂集团负责协调国金证券其他股东，按照同股同价的基本原则，将所持有的国金证券的股权置换为成都建投非公开发行的新股，成都建投也同意通过吸收合并的方式实现国金证券的整体上市。届时，现国金证券有限责任公司将注销，国金证券的所有证券经营业务资格及经营牌照在获得证监会等相关主管部门批准后，将全部由成都建投承接，成都建投将变更为一家主营业务为证券经营业务的上市公司。
《收购报告书》披露：
[本次收购的方式]
（一）认购成都建投非公开发行的股票
收购人及舒卡股份将以合法持有的国金证券51.76%的股权与成都建投全部资产及负债进行置换，置换差价部分将由成都建投以每股6.44元的价格向收购人及舒卡股份非公开发行不超过7,500万新股作为对价支付。
（二）协议受让成都建投国家股
九芝堂集团将以资产置换中置出的成都建投全部资产及负债及1,000万元现金作为对价，收购成都市国资委持有的成都建投33,482,696股股票，占成都建投现有总股本的47.17%。
收购人拟收购的成都建投的国家股目前不存在股份被质押、冻结的情况，不存在任何权利限制。
简析：
综上所述，国金证券的整体上市分两步走：
第一步为“资产置换+定向增发+股权转让”，与公司的股权分置改革同步进行，完成后，成都建投成为持有国金证券控股权的净壳公司；
第二步在股改完成后且政策允许之日起的18 个月内，成都建投整体收购或吸收合并国金证券，实现后者的整体上市。
第一步又包含两个过程：
（1）由成都建投以全部净资产（评估价2.22 亿元）与涌金系持有的国金证券51.76%的股权（估价为6.63 亿元）进行资产置换，差额部分4.41 亿元由成都建投向涌金系的九芝堂和湖南涌金定向增发不超过7500 万股补足，增发价格为6.44 元/股；
（2）涌金系的九芝堂以置入的净资产（即原成都建投的所有资产和负债）+1000 万元现金为对价收购成都国资委持有的47.17%的成都建投的股权；
本方案与广发证券借壳延边公路的方案有一定差异。
广发方案分成两个部分：其一，上市公司原有资产退出。这是通过定向回购原大股东股份方式实现的。其二，广发资产进入。这是通过吸收合并方式完成的，即上市公司向广发证券原股东定向增发股份。
而国金方案在上市公司原有资产退出这一步没有采用回购方式，而是与过去“净壳出让”的重组方式（例如“湖北兴化”）类似，即上市公司原有资产与新股东资产置换（即原有资产退出，同时证券资产进入），新股东再以置换出的上市公司原有资产作为对价购买原大股东的股权。新意在于引入定向增发手段，置换差价以发行股票方式支付。证券资产是置换进入，没有采用吸收合并方式，且进入的只是国金证券的部分股权。同时，新大股东承诺在18个月内实现国金证券的整体上市。
业界普遍关心的是为什么要分两步走。鉴于九芝堂集团已经就整体上市作出承诺，并且以送股为担保，表明其有一定的把握，但为什么没有本次同步实施？值得注意的是，整体上市计划讲的是“向国金证券其他股东非公开发行新股实现吸收合并”，但从承诺内容来看，其又是包括“收购”和“吸收合并”两种方式。
本方案另一值得关注的是九芝堂的利润承诺，即：扣除因收购其他证券公司或证券经营类资产所产生损益，若国金证券2006年度、2007年度、2008年度未实现盈利预测报告所披露净利润90,143,085.79元、110,581,967.92元和151,884,466.70元，则对于该三年合计预测净利润与合计实际净利润的差额部分，由九芝堂集团以现金方式补足。同样是担保效益，其方式与ST建峰不同（参见本笔记2006-10-09，差额零对价注销）。
此外，收购方引用《上市公司收购管理办法》之“经上市公司股东大会非关联股东批准，收购人取得上市公司向其发行的新股，导致其在该公司拥有权益的股份超过该公司已发行股份的30%，收购人承诺3年内不转让其拥有权益的股份，且公司股东大会同意收购人免于发出要约”作为豁免要约的依据。但问题是，本次收购包括协议转让与定向增发两部分，光是协议转让部分就已经超过30%，还能够引用该条款吗？
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