2007-02-05 一
——东方电机（600875）：换股要约收购S东锅（600786） 东方电气集团整体上市
今天（2007年2月5日），东方电机股份有限公司公告《五届六次董事会决议公告》，披露通过如下有关提请股东大会审议批准关于公司拟向东方电气集团购买资产并拟非公开发行股票的议案的决议：
公司拟向东方电气集团购买其在东方锅炉（集团）股份有限公司（以下简称"东方锅炉"）股权分置改革后持有的东方锅炉的股份（约占东方锅炉股份总数的68.05%）。于本公告发出之日，东方电气集团持有东方锅炉已发行总股本约74.44%，并预期在东方锅炉完成其于本公告发出当天在指定报纸刊发的公告所述的股权分置改革方案后，东方电气集团在东方锅炉的持股量将降至约68.05%。公司亦拟向东方电气集团购买其持有的东方电气集团东方汽轮机有限公司（以下简称"东方汽轮机"）100%股权。
东方锅炉的约68.05％股份和东方汽轮机的全部股权的总价值约为119亿元，但公司应该支付的具体购买此等资产的价格将根据国家法律法规的要求及对东方锅炉、东方汽轮机的审慎调查及独立审计结果，在具有证券从业资格的资产评估机构将作出的评估的基础上，按照市场化原则并参照通行的定价方法，本着公允以及充分考虑中小流通股股东利益的原则确定。公司目前预计上述审计及评估将在2007年3月底前完成。
公司拟向东方电气集团发行3.67亿股的A股股票（每股面值1.00元）作为购买上述资产的部分对价，对价余款将以现金延期支付，其将作为公司对东方电气集团的负债，具体付款方式会在将来通过协议约定。发行股票价格已按照市场化原则，参照公司A股股票临时停牌公告日（2006年12月20日）前二十个交易日公司A股股票平均收市价计算，按此基准，折股价格为每股24.17元，公司拟向东方电气集团发行的3.67亿股股票折合总价值约为89亿元。公司向东方电气集团具体发行股票数量及延期支付的现金金额待相关审计评估完成后确定。
公司董事会决定在相关审计评估工作完成后，另行召开董事会会议讨论本次向东方电气集团发行A股以支付公司向东方电气集团购买东方锅炉约68.05％股权及东方汽轮机全部股权的部份对价的具体方案，并发布召开股东大会及类别股东大会的通知。
本次建议购买东方电气集团资产如果继续进行，于完成时，公司将拥有东方锅炉约68.05％的股份及东方汽轮机100％的股权，东方锅炉及东方汽轮机均将成为公司的附属公司，各自的财务业绩将并入公司的综合财务报表。公司董事认为，建议购买该等资产符合公司和股东的整体利益，可提高公司的竞争能力，为公司未来发展奠定稳固的基础。
《东方锅炉（集团）股份有限公司要约收购报告书摘要》披露：
本次要约收购为中国东方电气集团公司（以下简称"收购人"或"东方电气集团"）主业重组方案的一部分，该方案包括：东方锅炉（集团）股份有限公司（以下简称"东方锅炉"）股权分置改革；东方电机股份有限公司（以下简称"东方电机"）以非公开发行A股和延期支付现金相结合的方式收购收购人在东方锅炉股权分置改革完成后持有的东方锅炉的股份（约占东方锅炉总股份的68.05%）及东方电气集团东方汽轮机有限公司（以下简称"东方汽轮机"）100%的股权；收购人向东方锅炉无限售条件的流通股股东发出全面换股收购要约。
东方锅炉股权分置改革方案需经东方锅炉相关股东会议表决通过；东方电机非公开发行A股股票需要东方电机股东大会及类别股东会议表决通过，需要获得中国证券监督管理委员会（以下简称"中国证监会"）核准；整个重组方案需要得到国家相关主管部门的批准或核准，若上述事项未能全部获得相关方股东会议通过或国家相关主管部门的批准或核准，则本次要约收购自始不生效。投资者将会承担因此出现的东方锅炉股票交易价格波动的风险，投资者可能因此遭受损失。
本次要约收购为收购人向东方锅炉无限售条件的流通股股东发出的全面换股收购要约，如果要约收购的结果导致收购人和东方电机合并持有的东方锅炉的股份低于东方锅炉总股份的90%（含90%），则东方锅炉保持上市地位；如果要约收购的结果导致收购人和东方电机合并持有的东方锅炉的股份高于东方锅炉总股份的90%，则东方锅炉的上市地位将依法予以终止。因此本次要约收购的实施可能导致东方锅炉终止上市。
本次要约收购的期限为30个自然日，即从本次要约收购报告书公告次日起至第30个自然日。
如果收购期限届满，东方锅炉股权分布不符合上市条件而被依法终止上市交易，收购人将根据《上市公司收购管理办法》第四十四条规定，在两个月的期间内，通过上海证券交易所和中国证券登记结算有限责任公司上海分公司提供的服务系统，按照要约收购的同等条件收购余股股东拟出售的余股，上述两个月的期间的起始日以及在此期间内收购余股的具体程序和操作步骤将另行公告。
[要约收购的生效条件]
本次要约收购为收购人主业重组方案的一部分，该方案包括：东方锅炉股权分置改革；东方电机以非公开发行A股和延期支付现金结合的方式收购东方电气集团在东方锅炉股权分置改革完成后持有的东方锅炉的股份（约占东方锅炉总股份的68.05%）及东方汽轮机100%的股权；收购人向东方锅炉无限售条件的流通股股东发出全面换股收购要约。
本次要约收购需要获得国务院国有资产监督管理委员会（以下简称"国资委"）的批准，需经中国证监会审核并对本次要约收购无异议。本次要约收购支付的对价为东方电机拟向收购人非公开发行的部分A股股票，东方电机非公开发行A股股票事项需以东方锅炉股权分置改革的完成为先决条件且需经东方电机股东大会及类别股东会议表决通过，并经国资委批准、中国证监会核准。
故本次要约收购可实施的条件为：
（1）东方锅炉的相关股东会议批准其股权分置改革方案；
（2）东方电机股东大会及其类别股东会议批准收购收购人的资产并向收购人非公开发行A股股票；
（3）国资委批准收购人向东方电机的注入资产行为及本次要约收购行为；
（4）中国证监会核准东方电机收购资产行为及核准东方电机向收购人非公开发行A股股票；
（5）中国证监会对本次要约收购无异议。
若上述事项未能全部获得相关方股东会议通过或国家主管部门的批准或核准，则本次要约收购自始不生效。
[要约价格]
1、证券对价
本次全面换股要约收购的对价为东方电气集团将取得的东方电机以非公开发行的方式发行的部分A股股份。
本次全面换股要约的换股比例为1:1.02，即东方锅炉无限售条件的流通股股东每持有1股东方锅炉股票可以选择在要约收购期限内换取收购人持有的1.02股东方电机的A股股票。
1股东方锅炉股份换取1.02股东方电机A股股票参照以下分析得来：
（1）东方锅炉换股要约价格为31.79元。
东方锅炉股票2006年12月19日收盘价为28.90元，按照市场惯例给予要约收购溢价率为10%，得出东方锅炉换股要约价格为31.79元。
该价格超过了东方锅炉历史最高价格31.47元。
该价格比东方锅炉2006年12月19日收盘时5日均价高出了14.19%；
该价格比东方锅炉2006年12月19日收盘时10日均价高出了17.48%；
该价格比东方锅炉2006年12月19日收盘时30日均价高出了24.86%。
（2）东方电机A股换股价格为31.35元
东方电机A股换股价格为其股票合理估值，其股票合理估值由以下分析得出。参考国内市场研究机构对东方电机2007年每股收益预测平均值为2.09元（具体见下表一），参照国内国际发电设备制造行业平均市盈率（具体见下表二、三）,取15倍市盈率测算东方电机A股合理估值为2.09元/股*15，计31.35元/股。
表一、国内市场上有关研究机构对东方电机的研究分析表
报告日期 研究机构每股收益（元）
2005A 2006E 2007E 2008E
2007-1-10 银河证券 1.173 2.05 2.48 3.02
2007-1-5 申银万国 1.173 1.816 1.958 2.071
2006-12-29 国泰君安 1.173 1.83 1.98 2.1
2006-12-29 联合证券 1.173 1.84 2.11 --
2006-12-22 海通证券 1.173 1.8 2.16 2.17
2006-12-21 中信建投 1.173 1.9 2 2.14
2006-12-20 招商证券 1.173 1.81 1.98 2.02
2006-12-15 中银国际 1.173 1.89 2.13 --
2006-12-14 西南证券 1.173 1.95 2.05 --
2006-12-12 国金证券 1.173 1.89 2.1 --
平均 1.88 2.09
表二、国内发电设备制造行业重点公司盈利预测及市盈率水平一览
股票名称 股票代码股价 每股收益（元） 市盈率（倍）
2005 2006E 2006E 2007E
平高电气 600312 14.97 0.29 0.48 31.2 16.0
国电南自 600268 10.42 0.28 0.37 28.2 15.1
置信电气 600517 11.17 0.36 0.75 31.3 14.9
许继电气 000400 9.26 0.31 0.45 20.6 9.2
特变电工 600089 14.95 0.31 0.32 46.7 18.8
思源电气 002028 29.91 0.79 1.05 28.5 17.4
宝胜股份 600973 8.77 0.60 0.82 14.5 10.7
泰豪科技 600590 9.42 0.34 0.36 26.2 20.0
平均 28.4 15.2
表三、国际发电设备制造行业重点公司（含H股公司）盈利预测及市盈率水平一览
股票名称 股价 货币单位每股收益（元） 市盈率（倍）
2006E 2006E 2007E
ABB 19.15 瑞士法郎 0.68 28.2 23.1
GE 35.17 美元 1.98 17.8 15.5
ALSTOM PGPT 75.75 欧元 3.34 22.7 15.5
SIEMENS 74.9 欧元 5.13 14.6 15.6
MITSUBISH I ELECTRIC1089 日元 18.3 20.8 18.8
艾默生电气 87.65 美元 4.32 20.3 17.5
施耐德电气 84.85 欧元 5.27 16.1 13.7
霍尼韦尔公司 42.96 美元 2.50 17.2 14.3
哈动力 7.54 港元 0.71 10.6 7.9
上海电气 2.76 港元 0.18 15.0 13.4
平均 18.3 15.5
（注：上表二、三数据来自Blommberg及中信数量化投资分析系统。市盈率按2006年12月31日收盘价计算）
（3）要约收购换股比例
要约收购换股比例按照以下公式测算：
根据上述公式及相关指标的确定，测算出换股比例为1：1.014，为保护投资者利益，东方电气集团将按照1：1.02换股比例要约收购东方锅炉流通股，即每1股东方锅炉股票可换得1.02股东方电机的A股股票。
2、现金选择权价格
收购人以东方电机A股股票支付收购价款的同时将向东方锅炉无限售条件的流通股股东提供现金选择权，现金选择权价格为25.40元/股，即不同意换股的东方锅炉无限售条件的流通股股东可以在正式要约收购期限内选择将其所持有的东方锅炉股票按照25.40元/股的价格全部或部分转让给收购人。
鉴于：（1）在要约收购提示性公告日前6个月内，东方电气集团未持有东方锅炉流通股股份，也没有买卖过东方锅炉流通股股份。
（2）东方锅炉股票临时停牌日（2006年12月20日）前30个交易日的每日加权平均价格的算术平均值为25.40元。
因此，收购人确定的现金选择权价格为25.40元/股。
[要约收购用于支付收购价款的有关情况]
1、以证券支付收购价款
收购人以在证券交易所上市交易的东方电机A股证券支付收购价款，所需东方电机A股股票数量为13081.5万股。
东方电机向收购人非公开发行A股股票事宜需以东方锅炉股权分置改革的完成为先决条件且尚需经东方电机股东大会及类别股东会议表决通过，并经国资委批准、中国证监会核准。东方电机向收购人非公开发行A股股票完成后，收购人将收购所需的东方电机A股股票13081.5万股委托给中国证券登记结算有限责任公司上海分公司保管。
2、以现金支付收购价款
收购人提供现金选择权所需现金总额最多为325,755万元。
收购人在公告要约收购提示性公告前已将不少于收购价款总额的20%（65151万元）的保函作为履约保证金交给中国证券登记结算有限责任公司上海分公司。
《东方锅炉（集团）股份有限公司股权分置改革说明书》披露：
一、改革方案要点
公司唯一非流通股股东东方电气同意向流通股股东作出对价安排，以换取其非流通股份的流通权。具体为：在保持公司总股本不变的前提下，由东方电气向相关股东会议股权登记日收盘时登记在册的全体流通股股东共计送出25,650,000 股股份，即流通股股东每持有10 股流通股将获送2.5 股东方锅炉股份的对价。
二、非流通股股东的承诺事项
公司非流通股股东中国东方电气集团公司承诺，在本次股权分置改革方案实施完成后，以其通过非公开发行的方式增持的东方电机A股股票为换股证券，向东方锅炉无限售条件的流通股股东发出全面换股收购要约，东方锅炉无限售条件的流通股股东持有的每1股东方锅炉流通股股份可以换成1.02股东方电机A股股票，即换股比例为1：1.02。
中国东方电气集团公司和东方电机股份有限公司两家公司均承诺，除了中国东方电气集团公司拟实施重大资产重组需要转让东方锅炉的股份外，将严格遵守《上市公司股权分置改革管理办法》有关股份限售的规定。
简析：
本次东方电气集团主业整合要完成三个任务：其一是主业资产通过东方电机整体上市；其二是东方锅炉股改；其三是整合东方电机、东方锅炉两个上市公司。其一通过定向增发、其二通过送股实现，是常见的。
新意在其三，即以换股要约收购的方式实现。这是国内首例换股要约收购方案，开创了以证券方式支付要约收购价款的先河。过去此类整体要么是通过吸收合并（一百、华联），要么是通过现金要约收购（中国石化私有化境内A股公司）。
此次方案的特点除了是首次使用换股要约收购（即以证券为支付手段）外，还有两点值得注意：一是换股的“股”是待发行的股票；二是要约的主体是东方电气集团而不是东方电机。有媒体报道使用吸收合并而非要约收购是刻意选择的，因为吸收合并将导致东方锅炉法人地位的消失，由于其拥有众多的资质、悠久的历史以及良好的品牌，这一情况是公司不愿意看见的。但由集团而非东方电机来进行要约，就会将东方锅炉剩余的股份留在集团，而不能直接进入东方电机（东方电机可以用全资子公司形式保留东方锅炉的法人地位）。之所以不由东方电机一次性解决问题，可能还是出于换股式要约收购操作上的考虑。
有一个问题值得商榷，即东方电机对集团的发行价格。在确定换股比例时，认为“东方电机A股换股价格为其股票合理估值”，计31.35元/股。但在向东方集团发行股份收购资产时又以原东方电机A股股票临时停牌公告日（2006年12月20日）前二十个交易日公司A股股票平均收市价24.17元计算。这是否不合理呢？
附：《上市公司收购管理办法》
第二十七条：收购人为终止上市公司的上市地位而发出全面要约的，或者向中国证监会提出申请但未取得豁免而发出全面要约的，应当以现金支付收购价款；以依法可以转让的证券（以下简称证券）支付收购价款的，应当同时提供现金方式供被收购公司股东选择。
第三十六条：收购人可以采用现金、证券、现金与证券相结合等合法方式支付收购上市公司的价款。收购人聘请的财务顾问应当说明收购人具备要约收购的能力。
以现金支付收购价款的，应当在作出要约收购提示性公告的同时，将不少于收购价款总额的20%作为履约保证金存入证券登记结算机构指定的银行。
收购人以证券支付收购价款的，应当提供该证券的发行人最近3年经审计的财务会计报告、证券估值报告，并配合被收购公司聘请的独立财务顾问的尽职调查工作。
收购人以在证券交易所上市交易的证券支付收购价款的，应当在作出要约收购提示性公告的同时，将用于支付的全部证券交由证券登记结算机构保管，但上市公司发行新股的除外；收购人以在证券交易所上市的债券支付收购价款的，该债券的可上市交易时间应当不少于一个月；收购人以未在证券交易所上市交易的证券支付收购价款的，必须同时提供现金方式供被收购公司的股东选择，并详细披露相关证券的保管、送达被收购公司股东的方式和程序安排。
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