2008-05-06 三
——赛马实业(600449)：增发
宁夏赛马实业股份有限公司今天（2008-05-06）公告《公开增发A股招股说明书》，披露：
[本次募集资金投资项目的必要性与可行性]
1、本次募集资金投资项目的必要性
本次募集资金项目投产将从规模和质量上提高公司的生产能力，对于公司保持有质量的快速增长具有重要的作用。一方面，新增两条日产2,500吨新型干法水泥（熟料）生产线将适当提高公司现有产能，增加优质产品产量，进一步扩大公司规模优势，有利于充分发挥规模经济效应，并进一步巩固公司在区内市场龙头企业的优势地位；另一方面，通过纯低温余热发电项目和水泥粉磨系统技改项目，公司将有效降低水泥生产过程中的能耗，显著的起到节约成本保护环境的效果，提高现有产品的盈利能力，符合水泥工业发展趋势和国家节能减排政策导向。
2、本次募集资金投资项目的可行性
1）公司具有进一步调整产能结构和扩大生产规模的基础
公司经过多年的发展，积累了丰富的生产经验和完善的市场销售渠道，在自治区及周边地区中高端水泥市场具有较高的份额，通过提高产品品质获取了一大批优质客户；同时，根据自治区水泥落后产能淘汰的有关要求，公司市场区域内未来3年将有约180万吨落后工艺产能逐步淘汰（含公司约100万吨已淘汰或拟淘汰的落后产能），为满足产品需求增长和公司自身产能结构调整进行必要的先进工艺产能扩张是符合公司发展实际的，实施本次募集资金投资项目不存在较大的市场障碍和技术障碍。
2）公司具有竞争优势
详见“第三章发行人基本情况七（二）公司的竞争优势”。
3）本次募集资金项目具有较好的盈利能力
本次募集资金拟投资项目的税后内部收益率水平均远高于行业基准8%的水平，具有较好的投资回报。
[本次发行对公司主要财务状况和经营成果的影响分析]
本次募集资金到位后，将对本公司的经营及财务状况产生重大影响，主要体现在如下几个方面：
项目 发行前 发行后
增幅
净资产（万元）
69,448.29 143,228.29 106.24%
每股净资产（元）
4.82 7.34 52.42%
净资产收益率
12.46% 6.04% -51.52%
资产负债率（合并）
52.29% 36.73% -29.75%
注：以2007年12月31日的财务数据为依据，并按本次发行5,091.7874万股，实际募集资金约73,780万元测算（不考虑发行费用）。净资产数据和净资产收益率数据均仅考虑归属于母公司股东的权益和净利润测算。
1、对净资产和每股净资产的影响
募集资金到位后，本公司的净资产总额和每股净资产将大幅提高，发行后净资产总额将达143,228.29万元，比发行前增长106.24%，发行后每股净资产将达7.34元，比发行前增长52.42%。净资产规模的扩大将大幅增强本公司的抗风险能力和债务融资能力。
2、对资产结构的影响
募集资金到位后，短期内本公司的资产负债率将大幅下降，由2007年12月31日的52.29%降低到36.73%（假设公司发行后维持2007年12月31日负债总额不变），负债率降低将提高公司的债务融资能力。
3、对净资产收益率和盈利能力的影响
募集资金到位后，短期内本公司的全面摊薄净资产收益率将因净资产增加而有所下降，由2007年的12.46%降低到6.04%。但随着投资项目效益的逐渐显现和本次募集资金投资项目使公司区域市场领导地位的进一步巩固，本公司的营业收入和营业利润将大幅增长，盈利能力将大幅提高，净资产收益率将随之回升。
4、对资本结构的影响
本次发行成功，将给本公司引入多元投资主体，优化公司股权结构，公司控 股股东的持股比例将进一步稀释，有利于完善公司的法人治理结构。
[发行人的竞争优势及劣势]
与竞争对手相比，公司的竞争优势、劣势主要体现在以下几个方面：
1、公司的竞争优势
（1）产能结构优势
公司目前拥有新型干法水泥产能占公司全部产能80%以上，占自治区新型干法水泥产能的80%以上，区内最优良的产能结构确保了公司主要产品均为品质较好、强度较高的优质水泥。在水泥产能总量供过于求的情况下，公司产品广泛应用于区内外的重点工程建设，长期供不应求，确立了公司在自治区内中、高端优质水泥市场的领跑者地位。
（2）市场、规模优势
公司目前有专门市场营销人员128人，市场销售网络覆盖宁夏全区及周边地区，是自治区市场网络最完整、覆盖最广的水泥生产企业。通过自建产能与收购兼并相结合的方式，公司在自治区全部5个地级市等主要水泥消费市场都进行了产能布局，摆脱了单一水泥生产企业辐射半径的限制，目前已经形成了以银川、 银南等区内发达地区为重点，以中卫、吴忠、石嘴山和固原等周边城市为支撑，兼顾内蒙、甘肃、青海和西藏等地中高端客户的多层次市场布局。
公司目前新型干法水泥生产能力占全区产能的80%以上，已经达到了国际水泥行业发展规律中区域性龙头企业的市场份额门槛，明显领先于区内其它水泥生产企业。
随着新型干法水泥需求的不断增长和落后产能的逐步淘汰，未来公司在稳定市场竞争秩序、优化市场定价、 整合区内市场供应等方面均将发挥越来越重要的作用。
（3）成本优势
公司的成本优势主要体现在两个方面，一是采购价格低，与全国同行业企业相比较，公司生产用主要原材料和能源（石灰石矿材、原煤和电力）的采购价格较低。2007年公司用电价 格为每度0.39元，较同期全行业用电价格0.50元低20%以上；2007年公 用煤价格约为每吨215元，而同期浙江等地水泥企业用煤价格长期高于每 吨500元的水平。二是单位耗能低，公司是自治区内生产规模最大的水泥生产企 业，相对较大的生产规模有效发挥了规模经济效应；公司新型干法工艺生产能力比重在区内最高，公司通过新工艺的应用、持续的技术改造与严格的成本管理降低了能耗，有效的控制了成本，在目前能源供应紧张、能源价格快速上涨的市场 环境中，公司与区内其它工艺落后、单位能耗高的中小型水泥生产企业相比，具 有非常明显的成本优势。
（4）循环经济与环境保护优势
经过多年的发展，公司已经开发成功利用工业废料（例如电厂炉渣、窑灰等）为原料进行水泥生产技术，工业废料用量已经达到原材料的30%以上，充分发挥了循环经济优势，被自治区政府评为“循环经济试点单位”；同时，利用工业废料进行生产还能获得一定的税收优惠，降低生产成本。公司本次募集资金项目拟实施的纯低温余热发电项目将利用水泥生产过程中的余热进行回收发电，并已经于2007年7月26日与卢森堡MGM碳资产投资组合签署了核证的二氧化碳减排量 销售协议，在2012年12月31日前可通过销售纯低温余热发电项目产生的二氧化碳减排量取得196.025万欧元（约合人民币1,960万元）的收入；拟在石嘴山投建的日产2,500吨新型干法水泥生产线也全部以电石渣等废渣为原料，能有效的降低生产能耗，实现工业废料的无害处理，节约生产成本。
（5）技术、研发优势
目前，公司拥有新型干法水泥生产能力占自身总生产能力的80%以上，占自治区新型干法水泥生产能力的80%以上，是自治区生产技术最先进的水泥生产企业。公司专门设立了技术中心和生产技术部，分别负责新产品研发、生产技术改造和生产过程的工艺技术控制与实施，提高生产效率、降低能耗和污染；同时公 司注重技术合作，与宁夏建材研究院、武汉理工大学等科研院所建立长期合作关 系，进行人才培养、技术交流、技术攻关和技术推广。公司现有的水泥产品覆盖 2大类（普通水泥、特种水泥）14个品种，是区内水泥生产品种最齐全的水泥生产企业，也是自治区内唯一具有生产特种水泥及特性水泥技术能力的企业。西北 地区多数机场等重点工程建设都使用公司生产的特种水泥。
（6）资源优势
石灰石是水泥生产的重要原料矿产，公司目前拥有的石灰石矿山资源数量较多，品质较好。从矿山储量来看，赛马实业本部拥有采矿权的矿山储量8,908万 吨，已开采1,058万吨，尚余7,850万吨，按照目前开采速度可开采41年；青水股份拥有的矿山储量9,233万吨，已开采818万吨，尚余8,414万吨，按照目前开采速度可开采68年；中宁赛马拥有采矿权的矿山储量20,845万吨，已开采459万吨，尚余20,386万吨，按照目前开采速度可开采131年。从矿石品质来看，西北地区被中国工程院确定为粘土质碱性较高的地域。但公司矿山所在地宁夏贺兰山脉水泥原材料的品位较高，所生产的水泥碱含量低于0.42%，属西北地区最低，确立了公司产品的低碱优势。
（7）质量、品牌优势
由于公司实行严格的质量管理制度，公司产品质量合格率多年来保持在100%，产品质量高于国家标准，公司已经成为全区品牌知名度最高的水泥生产企 业，在区内中高端水泥市场上具有绝对领先的品牌影响力，获得了一系列荣誉：
品牌名称 荣誉称号
年份 颁发部门
赛马 宁夏著名商标 1992 首届宁夏商标评选活动组委会
中国公认名牌 1994 中国社会事务调查所
……
2、公司的竞争劣势
（1）受生产能力及水泥产品运输半径的限制，公司产品无法在华东、华南等水泥需求相对较大的地区进行销售，在上述地区市场影响力相对较弱。
（2）与同行业其他上市公司相比，公司净资产规模较小，在一定程度上限制了公司债务融资能力，制约了公司的发展。
[公司资产经营效率分析]
1、报告期公司经营效率指标分析
公司报告期资产运营效率变动趋势
……
（1）公司近三年应收账款周转率的变动趋势及原因分析：
公司2007年应收账款周转率较2006年明显提高，主要是公司采取了强有力的销售货款回笼政策，在销售收入大幅增加的情况下，期末应收账款余额较上年同期还减少了1,097.90万元，确保了应收账款周转良好。
公司2006年应收账款周转率较2005年略有下降，主要是由于2006年公司平均应收账款余额较上年增加较多，而同期公司销售收入也较上年同期增加11,656.71万元。
（2）公司近三年存货周转率的变动趋势及原因分析
公司2007年存货周转率较2006年出现明显提高，主要是2007年度水泥产品产销两旺，同时公司不断提高存货管理运转水平，使得在销售规模快速增长的同时，原材料存货和库存商品存货均运转较快，期末存货余额较年初还减少了850.06万元。
2006年存货周转率较2005年相比有所上升，主要是公司在2006年生产规模扩大的情况下，制订了合理的库存量，加大了库存产品的消耗和销售力度，提高产销率，使期内存货余额较上年有所下降。
2、影响公司资产周转能力的因素分析
（1）2007年1-9月同行业可比上市公司资产经营效率指标如下：
股票简称 应收账款周转率 存货周转率
祁连山 3.70 3.45
天山股份 4.51 4.64
青松建化 3.88 2.51
平均值 4.03 3.53
赛马实业 3.45 2.81
与同行业相比，同期公司的应收账款周转率和存货周转率相对略低。
（2）影响公司资产周转能力的相关因素分析
公司的资产周转能力除受到水泥产品市场环境、销售力度、销售控制和货款回收能力等行业一般性因素的影响外，还会受到地域市场特点和生产销售季节性 波动等特殊因素的影响。
从行业一般性因素影响来看，良好的市场环境、合理的销售力度，将较为明显的减少库存商品和原材料存货，加快存货周转速度；严格的销售控制和积极的货款回收能够减少应收账款的不合理增长，加快应收账款周转速度，减少应收账款占款对公司资金的压力，缩短营运周期。
从地域市场特点和季节性波动给公司造成的影响来看，应收账款周转率相对较低是公司的销售模式和客户结构造成的：公司地处西北地区，水泥销售普遍采 用先发货后回款的赊销方式，同时由于公司近年产品销售较多的集中于太中银铁 路等采购金额较大但结算周期相对较长的重点客户，期末应收账款余额较高，降低了周转速度，但是上述客户均属于国有重点大型工程客户，账款回收风险小； 存货周转率相对较低则主要是受到公司经营的季节性波动影响：由于公司所在地区水泥的生产销售存在季节性差异，1、4季度为相对淡季，为了降低水泥销售波动带来的影响，公司在岁尾年初往往进行熟料的生产和储备，造成年初期末熟料半成品存货余额较高，影响了存货周转率水平。
（3）公司采取的提高资产运营效率的措施、手段和效果
2005-2007年，受到水泥市场需求的较大幅度波动的影响，2005年、2006年度公司的存货和应收账款出现较大幅度增长，造成资产运营效率一度走低。针对上述局面，进入2006年下半年，公司采取了以下几方面的措施：
加大客户销售力度，优选行业和客户，积极开发需求量大、信用良好、资金实力强的优质行业和优质高端客户，加快销售速度以降低库存水平，同时严格控制应收账款占款规模和坏账风险；
严控赊销，加大应收账款回收力度，公司对前期销售中存在的少量滥用信用政策的不合理行为进行了重点整治，一方面加大力度执行先款后货从严控制赊销，除太中银铁路执行月结95%货款的政策外，对绝大多数客户不再给予赊销；
另一方面，通过对重点客户采取加快催收速度、采取票据贴现等加快票据流转的方式尽最大可能减少应收账款占款，加快应收账款的回收速度。
2007年，随着上述措施逐渐见效和水泥行业形势趋好，公司的存货周转率和应收账款周转率明显回升。随着本次募集资金项目实施，公司新型干法优质熟料生产能力进一步提高，公司熟料生产能力与水泥粉磨能力的匹配程度将得到优化，公司通过合理排产、科学调度能够一定程度上改变目前产销季节性波动造成的存货期末余额较高的局面，有效提高存货周转率水平，减少存货对营运资金的占用；同时，通过本次募集资金的实施，公司的产品结构进一步优化，在区内优质高标号水泥的市场份额将进一步提高，有助于公司通过进一步优化客户结构加快应收 账款周转速度，降低应收账款坏账风险。