尚福林指出：股权分置改革开弓没有回头箭
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股权分置改革不仅是中国资本市场的一件大事,也是党中央、国务院的重大决策,开弓没有回头箭,必须搞好。作为中国股市的一场深刻变革,改革将是一个连续过程,改革不会停步。在首批试点公司推出后,证监会将及时总结经验,扩大试点成果
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"新老划断"的前提在于,市场对解决股权分置问题形成相对稳定的预期,不仅政策预期要相对稳定,而且试点公司所采用的基本模式及定价水平也要得到市场基本认同,市场反应已趋于平稳,这种情况下才可以考虑实行"新老划断",过早实行"新老划断"不利于市场稳定
○ 要通过制定相应的政策措施,建立起有效的市场化推进机制,鼓励上市公司进行股权分置改革,进而实现上市公司股权分置问题的解决
经国务院批准,中国证监会4月29日宣布启动股权分置改革试点工作。旋即,在5月9日"五一"节后首个股市开盘日,证监会就推出了股权分置改革4家试点上市公司。
股权分置改革试点的启动,表明政府开始着手解决股权分置------这一困扰我国证券市场发展的重大制度问题。针对股权分置改革的意义和操作步骤、下一步进展等8个社会关注的问题,中国证监会主席尚福林近日接受了新华社记者的独家专访。
解决股权分置:为资本市场功能全面发挥创造条件
记者:股权分置改革试点启动之后,不仅在证券市场上,而且在社会上引起了强烈反响。那么,中国股市上的股权分置当前处于什么现状?这一问题又是如何形成的?
尚福林:股权分置是指上市公司的一部分股份上市流通,一部分股份暂不上市流通,这一情况也为我国股市所独有。截至2004年底,上市公司总股本7149亿股,其中非流通股份4543亿股,占上市公司总股本的64%,国有股份在非流通股份中占74%。
股权分置问题是由诸多历史原因形成的,从我国证券市场设立之初的相关规定来看,对国有股流通问题既没有明确的禁止性规定,也没有明确的制度性安排,总体上采取的是搁置的办法,由国有企业股份制改造产生的国有股事实上处于暂不上市流通的状态,其他公开发行前的社会法人股、自然人股等非国有股份也作出了暂不流通安排。这在事实上形成了股权分置的格局,而通过配股、送股等孳生的股份,仍然根据其原始股份是否可流通划分为非流通股和流通股。
记者:为什么一定要解决股权分置问题?
尚福林:作为历史遗留的制度性缺陷,股权分置在诸多方面制约中国资本市场的规范发展和国有资产管理体制的根本性变革。而且,这一问题随着新股发行上市不断积累,对资本市场改革开放和稳定发展的不利影响也日益突出。这主要表现在以下几个方面:
------扭曲证券市场定价机制。股权分置格局下,股票定价除包含公司基本面因素外,还包括三分之二股份暂不上市流通的预期。三分之二股份不能上市流通,客观上导致单一上市公司流通股本规模相对较小,股市投机性强,股价波动较大和定价机制扭曲。
------导致公司治理缺乏共同利益基础。非流通股东与流通股东、大股东与小股东的利益冲突相互交织。非流通股股东的利益关注点在于资产净值的增减,流通股股东的利益关注点在于二级市场的股价波动,客观上形成了非流通股东和流通股东的"利益分置"。
------不利于深化国有资产管理体制改革。国有股权不能实现市场化的动态估值,形不成对企业强化内部管理和增强资产增值能力的激励机制。
------不利于上市公司的购并重组。以国有股份为主的非流通股转让市场是一个参与者有限的协议定价市场,交易机制不透明,价格发现不充分,严重影响了国有资产的顺畅流转和估值水平。
------制约着资本市场国际化进程和产品创新。
------不利于形成稳定的市场预期。
总之,解决股权分置问题在一定程度上是恢复资本市场的固有功能,即价格发现功能和对上市公司行为的市场约束功能。同时,解决股权分置问题也有利于国有资产的保值增值以及国有资产管理体制改革的深化,有利于稳定市场预期,有利于资本市场创新和国际化进程。因此,2004年初发布的《国务院关于推进资本市场改革开放和稳定发展的若干意见》(下称《若干意见》)明确提出"积极稳妥解决股权分置问题"。
股权分置试点启动:"大课题、小步走"
记者:股市近年来持续低迷,为什么要在当前启动这项改革?能不能等到"牛市"时来解决这个问题?
尚福林:应该认识到解决股权分置这一问题的紧迫性和必要性。2001年6月国务院发布《减持国有股筹集社会保障资金管理暂行办法》以及随后的国有股减持大讨论,客观上形成了解决股权分置问题的市场预期。《若干意见》已将解决股权分置作为资本市场基础制度建设的重要内容提上日程,市场上关于解决股权分置问题的呼声日益强烈,并将解决股权分置视为实质性落实《若干意见》的关键环节和重要标志。
作为对市场价值评判和运行机制具有重要影响的制度性变革,解决股权分置问题的方式和出台时间成为影响市场预期稳定的重要因素,这个预期不明确,必然困扰市场发展。解决股权分置问题虽然不能解决中国资本市场的所有问题,但是这个问题不解决,已经在很大程度上成为影响其他制度建设和改革创新的障碍。不解决股权分置问题难以稳定市场预期,也就难以形成市场的上升环境。如长期搁置这一问题,股权分置对市场的不利影响不可能自动消失,而由此带来的问题则会越积累越多。因此,久拖不决才是对市场稳定最不利的因素。
从各方面条件来看,市场参与各方对解决股权分置的认识逐步加深,相关制度和技术条件也逐渐到位。可以说,解决股权分置问题的条件比以往有了较大改善。
记者:既然解决股权分置事不宜迟,那么应该本着什么样的目标来推进这项改革?
尚福林:解决股权分置是由国有股减持和股份全流通的概念演变而来的。作为资本市场一项基本制度的改革,解决股权分置的本质上是推动资本市场的机制转换,消除非流通股与流通股的流通制度差异,强化市场对上市公司的约束机制,而不是解决包括国有股在内的非流通股减持变现问题。现有的非流通股转为可流通后是不是实际进入流通,不仅取决于股东的策略选择,而且要受到相关制度的约束。
从宏观上,股权分置改革的目标是稳定市场预期,完善价格形成基础,为其他各项改革的深化和市场创新创造条件,谋求资本市场的长期稳定发展。评价改革得失要看其实施过程是不是符合"三公"原则,运行机制是不是体现了市场规律,改革成果是不是体现为资本市场功能的更有效发挥。
从微观上,改革的目标是完善公司治理结构和资本运营机制。解决股权分置问题将改变非流通股股东与流通股股东利益取向不一致的公司治理状况,有助于巩固全体股东的共同利益基础,促进上市公司治理进一步完善,减少公司重大事项的决策成本,同时,有利于高成长性企业利用资本市场进行并购重组,有利于从整体上提高上市公司的质量,增强社会公众股东的持股信心。当然,要真正实现预期的公司治理目标,还需要不断完善上市公司监管的法律、法规,切实加强上市公司实际控制人和高管人员的诚信建设,积极发挥独立董事作用等诸多方面的有效配合。
三个步骤:试点先行、协调推进、分步解决
记者:股权分置改革试点启动之后,市场人士十分关心改革将要采取的下一步措施,您能否介绍一下这项改革的具体操作步骤?
尚福林:证监会将按照"试点先行,协调推进,分步解决"的操作思路推进股权分置问题的解决:
------"试点先行"就是在解决股权分置存在诸多不确定因素的情况下,不急于整体推进,而是通过审慎试点,传达积极的政策信号,培育相对稳定的市场预期,探索市场化的价格形成机制,把握改革对市场的影响规律,以便形成解决股权分置的全面推进方案。证监会在4月29日发布的《关于上市公司股权分置改革试点有关问题的通知》(简称《通知》)中明确了相关试点操作原则。
------"协调推进"就是要以落实《若干意见》为重点,全面推进市场基础建设和相关政策措施的落实,为全面解决股权分置问题创造条件。一方面,要抓紧完善和落实保护流通股股东权益的相关法律、法规,完善社会公众股股东对公司重大事项的表决机制,为市场化解决股权分置问题创造良好条件。另一方面,要落实保持市场稳定的相关措施,增强市场对改革的适应能力。加快落实合规资金入市的各项制度准备,营造吸引机构投资者入市运作的市场环境。在试点及改革推进过程中力求股市供求的动态平衡。加快市场产品和制度创新,增强市场活力。加快落实鼓励社会公众投资的税收政策。
------"分步解决"就是要在改革进程上,把改革的力度、发展的速度与市场的承受程度统一起来。具体的阶段划分和进展速度,要取决于试点的效果和市场情况的变化,并且要着重解决好两个问题:一是节奏控制问题,避免在一段时间内进行改革试点的公司过于集中影响市场稳定；二是市场秩序问题,按照"分散决策"的思路,每家上市公司股权分置改革从酝酿到出台的过程中存在不确定因素,容易引起内幕交易和跟风炒作,必须要制定相应的管理办法,保护公众投资者的合法权益。
依法行政:市场问题由市场来解决
记者:截至5月13日,三家重工、清华同方、紫江企业和金牛能源这四家已经推出股权分置改革试点方案的试点公司均表示,公司非流通股东向流通股股东支付对价。而证监会发布的《关于上市公司股权分置改革试点有关问题的通知》中却没有明确指出这一要求。此外,还有人质疑这个《通知》也没有规定在表决时的最低投票率,认为有可能出现少数人投票决定多数人命运的问题。如何看待这两个问题?
尚福林:在四年多的市场下跌中,投资者的确有不少损失,在股权分置改革中必须要保护公众投资者的合法权益,这是这项改革的核心原则。股权分置改革是建立非流通股股东与流通股股东之间的市场化协商机制,并藉此商定非流通股获取流通权的条件。从法律意义上讲,协商过程中非流通股股东向流通股股东出让的部分利益,是非流通股股东为获取流通权所支付的对价。至于对价的高低以及如何支付等问题,要由各家公司股东协商确定。由于上市公司之间股权结构的差别,股权分置改革又涉及两类股东之间利益的划分,证监会或其他部门都无权制定统一的方案或划定统一的标准并要求股东据此划分双方的利益。监管部门要坚持"三公"原则,以规则的公平保障流通股股东的知情权和选择权。
没有设定表决时最低投票率,这也是经过反复研究决定的。从以往实践看,流通股股东参与投票的比例波动很大,最低的投票率只有1%左右,也有个别的达到40%。参加投票是股东的自主权利,监管部门要约束上市公司股东大会为股东参加投票提供尽可能的便利。从国外情况看,也没有监管部门对参与投票表决股东比例设置最低比率的惯例。出于保护好流通股股东合法权益的考虑,《通知》和有关实施细则已经在程序上如多次催告、开设网上投票、延长网上投票时间等多个环节做出了比较细致的规定,方便和支持流通股股东参加投票。是否出现你所说的多数股份持有人的利益为少数股份持有人所决定的情况,关键在于广大投资者是否充分行使法律法规赋予自己的权利,是否踊跃参与投票表决。
《通知》的相关规定是依据《公司法》、《证券法》、《合同法》等有关法律法规制定的。对属于公司自治范围内的事情,由相关各方依法行使各自权利；对属于市场监管领域的事情,监管部门要严格依法履行监管职责。
改革不停步:开弓没有回头箭
记者:自5月9日试点公司推出后的这一周内,股市反映如何?对此您如何看待?
尚福林:试点启动一周来,四家试点公司先后都公布了改革方案,已复牌的前三家公司的股价有较大涨幅。从一周来的沪深股指表现看,五个交易日内涨跌互现,目前市场对股权分置改革的反映总体是平稳的。经过近几年的讨论,不同市场参与者对解决股权分置问题有着不同的预期,由于试点刚刚起步,市场预期的调整和价格发现还有一个过程,投资者仍然比较谨慎。
股权分置改革是顺应市场发展要求的,有利于市场的稳定发展。股权分置改革的启动,目的是从根本上解决制约股市发展的制度问题,创造证券市场长期健康发展的基础条件,恢复证券市场的固有功能,在这个基础上增强投资者的信心。改革要有利于市场的稳定和发展,是《若干意见》的明确要求,也是改革试点的操作原则。因此,股权分置改革试点工作既要着眼长远,有利于形成完善资本市场功能和保护公众投资者权益的制度环境；又要立足现实,有利于形成积极的改革预期和市场效应,使改革得到投资者特别是公众投资者的理解、支持和拥护。
股权分置改革工作推进中,难免会受到各种复杂因素影响。但是股权分置改革不仅是中国资本市场的一件大事,也是党中央、国务院的重大决策,开弓没有回头箭,必须搞好。作为中国股市的一场深刻变革,改革将是一个连续过程,改革不会停步。在首批试点公司推出后,我们将及时总结经验,扩大试点成果。
"新老划断":需待市场对解决股权分置形成稳定预期
记者:"新老划断"是市场上比较普遍关注的问题,您认为在什么条件下可以实施"新老划断"?
尚福林:应该说,"新老划断"是全面解决股权分置的开始,也是改革期望达到的一个目标,也是改革推进过程中的一大挑战。
"新老划断"的前提在于,市场对解决股权分置问题形成相对稳定的预期,不仅政策预期要相对稳定,而且试点公司所采用的基本模式及定价水平也要得到市场基本认同,市场反应已趋于平稳,这种情况下才可以考虑实行"新老划断",过早实行"新老划断"不利于市场稳定。
在对存量公司的逐步解决方面,当由试点转向全面推开时,必须要把握两个要点。一是试点所确定的基本原则、操作程序和监管要保持连续性,以保持市场预期的基本稳定。二是在保持试点办法基本不变的前提下,将覆盖面从试点企业循序渐进地推广到面上企业。
总之,要通过制定相应的政策措施,建立起有效的市场化推进机制,鼓励上市公司进行股权分置改革,进而实现上市公司股权分置问题的解决。
(上海证券报 2005-5-16)